[최신법령] 상장회사 사모 전환사채 리픽싱 CB Refixing 관련 금융투자업 규정

증권시장에서 많이 발생하는 불공정거래행위로, 콜옵션(call option)과 리픽싱(refixing)이 연계된 사례가 있었습니다.

저축은행에서 대출받은 자금으로 상장회사의 경영권을 인수한 뒤 횡령, 회계부정, 시세조종 등을 자행한 인수인이, 전환가액 조정조건이 부여된 콜옵션부 전환사채까지 발행하여 차익을 취득한 사례입니다.

해당 상장회사는 전환가액 조정조건이 부여된 콜옵션부 전환사채를 발행하고, 콜옵션을 최대주주인 인수인에게 부여하였는데, 인수인은 악재성 루머를 유포해 주가 하락을 유도하였고 이에 따라 전환가액이 하향 조정되었습니다. 루머 해소 후 주가가 상승하자 인수인은 하향된 전환가액을 기준으로 전환권을 행사해 전환차익을 취득하는 치밀함을 보여 주었습니다.

주로 코스닥 상장법인이 자금 조달을 위해 각종 조건을 붙인 전환사채를 발행하는 규모가 지속적으로 증가해 왔습니다. 콜옵션이나 리픽싱 같은 각종 조건들은 1) 기존 주주의 주식가치를 희석하는 장치로 작용하기도 하고 2) 최대주주의 지분 확대에 악용되거나 3) 불공정거래에 이용되기도 합니다. 증권선물위원회가 2020년 의결한 불공정거래 조치 안건 중 전환사채 관련 사건이 41.5%에 이를 정도입니다.

이에 금융위원회는 2021년 12월 1일부터 증권의 발행 및 공시에 관한 규정을 개정 시행하여, 전환사채 발행시 최대주주 등에게 부여하는 콜옵션의 한도를 두고, 발행사에 공시의무를 부과하였습니다. 콜옵션 행사한도는 전환사채 발행 당시 지분율 이내로 제한되고, 콜옵션 행사자와 전환가능 주식 수 등을 공시해야 합니다.

 

전환사채를 주식으로 전환할 때의 비율인 전환가액은 발행당시의 주가 등을 토대로 산정하는데, 전환사채 발행 이후 주가 또는 발행주식 수가 변동하여 주식가치가 변동하면 전환가액을 조정할 수 있습니다. 다만 기존에는 주가가 상승하는 경우는 규율하지 않고, 주가 하락에 따라 발행시 전환가액의 70%까지 하향조정할 수 있도록 하는 경우만 규정돼 있었습니다. 그러나 하향조정 이후 주가가 다시 상승하면 기존 지분가치가 과도하게 희석되는 문제가 발생하였을 뿐만 아니라, 전환 가능한 주식수가 증가하여 불공정거래 수단으로 악용되는 문제도 있었습니다.

이에 상장회사가 사모로 전환사채를 발행하는 경우 주가 하락에 따른 조정 이후 주가가 상승할 때 전환가액을 ‘상향 조정’하도록 의무화하되, 조정 범위는 최초 전환가액 한도 이내로 제한하였습니다. 결국 최초 전환가액의 70% 내지 100% 범위 내로 제한되는 것입니다.

증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 제5-23조(전환가액의 하향조정) <개정 2010. 11. 8., 2021. 10. 28.> 주권상장법인이 전환가액을 하향하여 조정할 수 있는 전환사채를 발행하는 경우에는 다음 각 호의 방법에 따라야 한다.

1. 전환사채의 발행을 위한 이사회에서 다음 각 목의 사항(나목의 사항은 공모발행방식으로 발행하는 경우에는 적용하지 아니한다)을 정하여야 한다.

가. 증자ㆍ주식배당 또는 시가변동 등 전환가액을 하향조정 하고자 하는 각 사유별로 전환가액을 조정할 수 있다는 내용, 전환가액을 조정하는 기준이 되는 날(이하 “조정일”이라 한다) 및 구체적인 조정방법

나. 시가변동에 따라 전환가액을 하향조정할 수 있다는 내용을 정한 경우 하향조정 이후 다시 시가가 상승하면 가목에 따른 조정일에 전환가액을 상향조정 해야한다는 내용 및 구체적인 조정방법

2. 시가하락에 따른 전환가액의 조정시 조정 후 전환가액은 다음 각 목의 가액 이상으로 하여야 한다.

가. 발행당시의 전환가액(조정일 전에 신주의 할인발행 등 또는 감자 등의 사유로 전환가액을 이미 하향 또는 상향 조정한 경우에는 이를 감안하여 산정한 가액)의 100분의 70에 해당하는 가액. 다만, 정관의 규정으로 조정 후 전환가액의 최저한도(이하 “최저조정가액”이라 한다), 최저조정가액을 적용하여 발행할 수 있는 전환사채의 발행사유 및 금액을 구체적으로 정한 경우 또는 정관의 규정으로 전환가액의 조정에 관한 사항을 주주총회의 특별결의로 정하도록 하고 해당 전환사채 발행시 주주총회에서 최저조정가액 및 해당 사채의 금액을 구체적으로 정한 경우에는 정관 또는 주주총회에서 정한 최저조정가액

나. 조정일 전일을 기산일로 하여 제5-22조제1항 본문의 규정에 의하여 산정(제3호는 제외한다)한 가액

3. 제1호나목에 따라 전환가액을 상향조정하는 경우 조정 후 전환가액은 발행당시의 전환가액(조정일 전에 신주의 할인발행 등 또는 감자 등의 사유로 전환가액을 이미 하향 또는 상향 조정한 경우에는 이를 감안하여 산정한 가액)이내에서 제2호 각 목의 가액 이상으로 하여야 한다. <신설 2021. 10. 28.>

다만 불공정거래 사건이 주로 사모로 발행된 경우에 발생하였다는 점을 고려하고, 일부 벤처기업 등이 자금조달에 어려움을 겪을 수 있다는 의견이 반영되어, 공모 발행시에는 개정 규정이 적용되지 않습니다.

금융위원회는 상향조정의 주기 및 범위 등에 관하여 제도 운영 경과를 보아 가며 필요시 가이드라인 등을 배포하여 보완 방안을 검토할 예정입니다. 법률사무소 인평은 풍부한 경험과 꾸준히 업데이트하는 정보를 바탕으로, 빠르고 정확한 법률자문을 제공하여 드리기 위해 노력하고 있으니, 문의사항이 있으시면 연락 주시기 바랍니다.

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조윤상 대표변호사
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